Vấn đề cấu trúc, không phải chu kỳ thị trường
TREE NEWS đưa tin: Nghiên cứu mới từ nhà tạo lập thị trường crypto GSR, bao quát mọi đợt ra mắt token trên các sàn lớn kể từ năm 2013 — hơn 2.300 niêm yết — kết luận rằng mô hình phát hành float thấp, FDV cao được thiết kế về mặt cấu trúc để khiến người mua công chúng thua lỗ. Giá niêm yết trung vị phá vỡ dưới giá phát hành trong vòng ba ngày, giảm khoảng 20–25% trong một tháng, và giảm khoảng 50% vào ngày thứ 90.
Phát hiện này có trọng lượng chính vì bộ dữ liệu bao gồm cả các token đã chết và bị hủy niêm yết, tránh được thiên lệch sống sót vốn tô hồng hầu hết các nghiên cứu về ra mắt.
Float đã giảm một nửa kể từ thời ICO
Khi niêm yết, nguồn cung lưu hành trung vị là 38–41% vào năm 2017–2018. Khi quy định chặt chẽ hơn đẩy việc gọi vốn vào các vòng riêng tư và các chương trình điểm cùng airdrop thay thế bán công khai, con số đó sụp xuống còn khoảng 13% vào năm 2020 và chỉ phục hồi một phần kể từ đó.
Mối quan hệ với định giá rất rõ rệt. Các token ra mắt dưới 10 triệu USD FDV có float trung vị 97%; những token từ 500 triệu đến 1 tỷ USD là 16%; trên 1 tỷ USD chỉ còn 13%. Định giá càng cao, float càng mỏng — một mô thức mà GSR mô tả là chuẩn mực ngành đã ăn sâu chứ không phải sự trùng hợp.
Các đợt ra mắt tỷ đô hoạt động tệ nhất
- Các token ra mắt trên 1 tỷ USD FDV có lợi nhuận trung vị –81% một năm sau niêm yết.
- Các đợt phát hành có float dưới 20% mất khoảng 75% trong cùng kỳ; những đợt có float 30–50% giảm khoảng 45%.
- Với mỗi đô la phân bổ cho một đợt ra mắt FDV 1 tỷ USD trở lên, trung vị chỉ còn 0,19 USD sau 360 ngày.
Cơ chế rất đơn giản và không cần kẻ xấu: khi chỉ một phần nhỏ nguồn cung được giao dịch, nhu cầu khiêm tốn sẽ nâng toàn bộ định giá, mang lợi cho VC, đội ngũ và sàn giao dịch được định giá theo giá niêm yết. Rồi các đợt mở khóa đến, và nguồn cung bị loại trừ đổ vào mức giá được khám phá bởi một phần nhỏ token.
Thị trường công khai cũng đang hội tụ về cùng một kịch bản
GSR lập luận rằng đây không còn là nỗi đau riêng của crypto. Các công ty ở lại tư nhân lâu hơn, người trong cuộc tích lũy ở mức định giá tăng dần, và IPO chỉ giải phóng một phần nhỏ cho nhu cầu công chúng. Kể từ năm 2019, các nhóm IPO đã kém hiệu suất so với thị trường rộng trên cơ sở nắm giữ ba năm — với các lứa gần đây thuộc nhóm tệ nhất trong lịch sử. Phiên bản crypto chỉ đơn giản là mở khóa nhanh hơn và công bố ít hơn.
Một đợt ra mắt tốt hơn trông như thế nào
GSR phản đối các đơn thuốc một giải pháp duy nhất nhưng chỉ ra các đòn bẩy rõ ràng: định giá phát hành sao cho cả người nắm giữ và nhà giao dịch đều thắng; float nguồn cung nhiều hơn một cách ý nghĩa — vượt xa mức đáy 13–20% của năm 2020–2022 — được đánh giá cùng với định giá; và mở rộng ai tham gia và khi nào, thông qua các nền tảng đồng đầu tư, phân bổ dựa trên uy tín, bán công khai, đấu giá on-chain và fair launch.
Các cơn gió thuận quy định có thể giúp ích. MiCA của châu Âu đã cho phép chào bán token công khai trực tiếp, và dự thảo CLARITY Act tại Mỹ dự tính bán lẻ có giới hạn. Nếu được ban hành, tích lũy riêng tư trở thành lựa chọn thay vì ràng buộc. GSR kết luận rằng các dự án tồn tại được sẽ định giá để công chúng có thể thắng, float đủ nguồn cung cho khám phá giá thực sự, và để người trong cuộc hưởng lợi cùng cộng đồng — không phải trước cộng đồng.
