Áp lực tài khóa của Pháp phơi bày vết nứt trong lõi Eurozone
TREE NEWS đưa tin: Phần bù lợi suất mà nhà đầu tư yêu cầu để nắm giữ trái phiếu chính phủ Pháp (OAT) so với trái phiếu Đức (Bund) đã mở rộng lên khoảng 150 điểm cơ bản, mức hiếm khi thấy ngoài những giai đoạn thị trường căng thẳng gay gắt. Nhà phân tích thị trường trái phiếu Robert Burrows cảnh báo rằng việc mở rộng này không tự động biến nợ Pháp thành một thương vụ giá trị hấp dẫn. Nhà đầu tư đặt cược vào sự hồi quy về mức trung bình lịch sử có thể đang đánh giá thấp mức độ rủi ro tài khóa của Pháp có thể xấu đi thêm.
Thách thức của Pháp không chỉ là gánh nặng nợ lớn. Nó còn bị khuếch đại bởi sự phân mảnh chính trị ngày càng sâu sắc và việc gần như không thể thúc đẩy củng cố tài khóa. Đồng thời, khả năng của Đức trong việc neo giữ Eurozone cũng đang bị đặt dấu hỏi. Sự đan xen rủi ro ở cả hai nền kinh tế đồng nghĩa đây không còn chỉ là vấn đề của Pháp — nó có tiềm năng gây bất ổn cho toàn bộ khối tiền tệ.
Tiền lệ 500 điểm cơ bản
Trong cuộc khủng hoảng nợ chủ quyền Eurozone, chênh lệch trái phiếu Ý so với trái phiếu Đức đã vượt 500 điểm cơ bản. Burrows không dự báo Pháp sẽ đạt mức đó, nhưng ông dùng ví dụ này để đưa ra một điểm quan trọng: một khi thị trường mất niềm tin vào tính bền vững tài khóa và vào các cơ chế giải cứu của châu Âu, chênh lệch có thể bùng nổ vượt xa những gì kinh nghiệm lịch sử gợi ý.
Với nhà đầu tư đã quen coi Pháp là một quốc gia phát hành chủ quyền cốt lõi của Eurozone, chênh lệch 150 điểm cơ bản có thể trông như phản ứng thái quá — và do đó là cơ hội mua. Nhưng thương vụ đó dựa trên một giả định: rằng vị thế tài khóa và rủi ro tín dụng của Pháp chưa thay đổi về cơ bản. Burrows lập luận rằng giả định đó giờ đang bị thách thức.
Công cụ của ECB có giới hạn
Công cụ Bảo vệ Truyền dẫn (TPI) của Ngân hàng Trung ương châu Âu được thiết kế để chống lại các biến động thị trường mất trật tự thiếu cơ sở từ yếu tố cơ bản. Nhưng để kích hoạt nó cần đánh giá tính bền vững tài khóa của một quốc gia và việc tuân thủ các khuôn khổ chính sách EU. Nếu chênh lệch của Pháp đang mở rộng vì các yếu tố cơ bản tài khóa xấu đi thay vì áp lực thị trường vô căn cứ, dư địa can thiệp của ECB có thể bị hạn chế.
Điều này tạo ra tình thế tiến thoái lưỡng nan cho các thể chế châu Âu. Hỗ trợ vô điều kiện cho Pháp có thể làm suy yếu động lực theo đuổi củng cố tài khóa của nước này. Từ chối can thiệp có thể đẩy chi phí đi vay của Pháp lên cao, làm xấu đi quỹ đạo nợ và khuếch đại rủi ro lây lan khắp khối. Do đó, một kế hoạch củng cố tài khóa đáng tin cậy từ Pháp là thiết yếu — và cuộc bầu cử tổng thống sắp tới càng làm tăng thêm bất định về tính liên tục chính sách.
Năng lực của Đức không phải vô hạn
Khả năng của Đức trong việc chống đỡ Eurozone cũng không nên bị đánh giá quá cao. Trong khủng hoảng, dòng vốn chảy vào trái phiếu Đức và việc chúng vượt trội so với nợ Eurozone khác chủ yếu phản ánh việc nhà đầu tư tìm nơi trú ẩn an toàn — không phải bằng chứng rằng Đức có dư địa tài khóa vô hạn để hỗ trợ các quốc gia thành viên khác vô thời hạn.
Khi áp lực tài khóa của Pháp gia tăng và năng lực hỗ trợ của Đức bị đặt dấu hỏi, vùng đệm của Eurozone trước rủi ro nợ chủ quyền có thể đang suy yếu. Do đó chênh lệch OAT-Bund không chỉ là phong vũ biểu rủi ro tín dụng của Pháp — nó là phép thử xem các thể chế châu Âu có thể ngăn chặn lây lan hay không. Nợ của Pháp quá nặng để gánh một cách dễ dàng và quá lớn để giải cứu một cách dễ dàng, và nếu khủng hoảng lan rộng, châu Âu có thể không đủ năng lực để kiểm soát.
Những điểm chính cho nhà đầu tư
- Đừng giả định hồi quy về trung bình: Chênh lệch OAT-Bund 150 điểm cơ bản có thể không phải tín hiệu mua. Mức trung bình lịch sử không đáng tin khi các yếu tố cơ bản tài khóa đang xấu đi.
- Theo dõi sát TPI của ECB: Bất kỳ sự do dự hay không thể kích hoạt công cụ này sẽ báo hiệu hỏa lực của ECB có hạn, có khả năng kích hoạt mở rộng chênh lệch trên diện rộng đối với nợ Eurozone ngoại vi.
- Giám sát chính trị Pháp: Cuộc bầu cử tổng thống sắp tới là biến số then chốt. Một chính phủ không thể hoặc không muốn thực hiện củng cố tài khóa đáng tin cậy sẽ làm gia tăng áp lực thị trường.
- Đánh giá lại vai trò của Đức: Trái phiếu Đức hưởng lợi từ dòng vốn trú ẩn an toàn, nhưng điều đó không có nghĩa nước này có thể bảo lãnh cho toàn bộ khối. Việc đặt dấu hỏi về năng lực của Đức thêm một tầng rủi ro hệ thống mới.
- Phòng ngừa rủi ro với exposure Eurozone: Nhà đầu tư có exposure đáng kể vào nợ chủ quyền hoặc tín dụng Eurozone nên cân nhắc phòng ngừa rủi ro lây lan, đặc biệt nếu chênh lệch của Pháp tiếp tục mở rộng.
