Vết nứt ẩn trong chứng khoán Mỹ: Chỉ số trọng số cân bằng chìm xuống khi các gã khổng lồ AI che giấu căng thẳng
TREE NEWS đưa tin: Chứng khoán Mỹ đang trải qua một sự phân ly nội bộ hiếm thấy: các chỉ số chính vẫn ở gần mức cao, nhưng bên dưới bề mặt, cổ phiếu trung bình đang chịu áp lực nghiêm trọng. Chiến lược gia trưởng về cổ phiếu của Morgan Stanley, Mike Wilson, cảnh báo rằng điều kiện tài chính thắt chặt đang âm thầm làm công việc của Cục Dự trữ Liên bang, với cú sốc được hấp thụ một cách không cân xứng bởi các cổ phiếu thông thường thay vì các cổ phiếu vốn hóa lớn tập trung vào AI. Lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm đã vượt qua 5,3%, đồng đô la ở mức cao của chu kỳ và giá dầu vẫn ở mức cao. Hiệu ứng tổng hợp đã đẩy chỉ số điều kiện tài chính của Morgan Stanley lên khoảng 1,4 độ lệch chuẩn, mức chỉ bị vượt qua vài lần trong 35 năm qua—gần đây nhất là vào năm 2022 khi Fed tăng lãi suất 75 điểm cơ bản mỗi cuộc họp. Goldman Sachs đã sửa đổi dự báo để kỳ vọng thêm một lần tăng lãi suất tại cuộc họp FOMC tháng 10.
Vết nứt đã lộ rõ
Chỉ số trọng số cân bằng S&P 500 đã tụt hậu so với chỉ số trọng số vốn hóa 6% trong sáu tháng qua. Vào tháng 9, khi lợi suất kỳ hạn 10 năm vượt 5%, chỉ số trọng số cân bằng giảm 5% trong khi chỉ số trọng số vốn hóa gần như đi ngang. Tony Pasquariello của Goldman không dám gọi đó là “sự sụp đổ độ rộng”, nhưng thừa nhận rằng cổ phiếu S&P 500 trung vị thấp hơn 15% so với mức cao 52 tuần—mức đọc tồi tệ nhất kể từ khi bong bóng dot-com vỡ. Sự khác biệt giữa hai nhà lớn đặt ra câu hỏi trung tâm: sự phân ly này sẽ được giải quyết như thế nào?
Điều kiện tài chính đã thắt chặt mạnh mẽ
Wilson lưu ý rằng việc thắt chặt đã diễn ra dưới bề mặt. Thước đo tổng hợp của Morgan Stanley—kết hợp Z-score 52 tuần của lãi suất, đồng đô la và giá năng lượng—đã leo lên khoảng 1,4 độ lệch chuẩn, chỉ đứng sau chu kỳ tăng lãi suất mạnh mẽ năm 2022. Fed đã tăng lãi suất chính sách thêm 25bp lên 3,75%-4,00% vào tháng trước, với Chủ tịch Warsh viện dẫn dữ liệu lao động mạnh, lạm phát dai dẳng và áp lực địa chính trị đối với hàng hóa. Trong khi đó, lợi suất kỳ hạn 10 năm đã tăng khoảng 130bp kể từ tháng 2, với khoảng 120bp đến từ lợi suất thực. Wilson nhấn mạnh rằng thành phần rất quan trọng: tăng lợi suất do lạm phát hòa vốn thường có thể tiêu hóa được đối với cổ phiếu, nhưng những tăng do lợi suất thực lại đè nặng trực tiếp lên định giá—do đó tương quan cổ phiếu-trái phiếu âm rõ rệt. Ông cũng lưu ý rằng với tăng trưởng GDP danh nghĩa gần 6%, lợi suất kỳ hạn 10 năm trên 5% không phải là bất thường; lãi suất cực thấp của thập niên 2010 mới là điều bất thường trong lịch sử.
Cổ phiếu thông thường đang chịu đòn
Chi phí của lợi suất cao hơn đang được gánh chịu một cách không cân xứng bởi cổ phiếu trung bình. Thước đo độ rộng của Wilson—tỷ lệ thành viên S&P 500 trên đường trung bình động 200 ngày—đã giảm xuống 43% vào cuối tháng 9, gần mức thấp tháng 3 là 44%, và chỉ mới phục hồi lên 50%. P/E dự phóng đã kiểm tra lại mức thấp tháng 3 khoảng 19 lần. Đáng nói hơn, phần bù rủi ro cổ phiếu S&P 500 (lợi suất thu nhập dự phóng trừ lợi suất kỳ hạn 10 năm) đã giảm xuống dưới 0, mức gần như không thấy kể từ năm 2002. Tài chính là một dấu hiệu cảnh báo khác: ngành này giảm 7,7% trong 30 ngày, với hiệu suất tương đối ở mức thấp nhất kể từ năm 2019. Wilson gọi tài chính là “một trong những chỉ dẫn quan trọng nhất về hướng đi của cổ phiếu ngắn hạn”, và sự ổn định của chúng trước mùa báo cáo thu nhập ngân hàng sẽ là cửa sổ quan trọng.
Định giá hay Tăng trưởng?
Wilson lập luận rằng cú sốc vẫn là vấn đề định giá, chưa phải là mối đe dọa tăng trưởng—dù điều này còn tranh cãi. Dữ liệu hỗ trợ: tăng trưởng GDP danh nghĩa vừa công bố 8,5%, tăng trưởng thu nhập trung vị của S&P 500 ở mức đầu đến giữa tuổi teen, khoảng cách giữa lãi suất quỹ liên bang và CPI lõi khoảng 1,4% (thấp hơn nhiều so với đỉnh trước suy thoái), và đường cong 10y-2y có độ dốc dương khoảng +45bp, cho thấy không có định giá suy thoái. Trong lịch sử, dưới những điều kiện như vậy, sự suy giảm tăng trưởng trong vòng 12-18 tháng là hiếm. Tuy nhiên, ông thừa nhận rằng phần bù rủi ro cổ phiếu bằng 0 tự nó đã là hiếm trong lịch sử. Pasquariello của Goldman nêu ra một rủi ro khác: một làn sóng hết hạn khóa vào năm 2027 có thể đẩy nguồn cung cổ phiếu ròng của Mỹ lên mức cao nhất kể từ bong bóng dot-com, gây áp lực lên cân bằng cung-cầu.
Hai con đường hội tụ
Sự phân kỳ sẽ được giải quyết theo hướng nào—cổ phiếu thông thường bắt kịp, hay chỉ số giảm xuống để gặp chúng? Wilson đưa ra hai chất xúc tác: tài chính ổn định và chỉ số MOVE (biến động trái phiếu kho bạc) giảm. Cả hai đã có dấu hiệu ổn định dè dặt nhưng cần theo dõi tiếp. Rich Privorotsky của Goldman quan sát rằng biến động ngụ ý dài hạn đã giảm khoảng 30% so với mức cao gần đây, mang lại một số dư địa thở. Những tuần tới là quan trọng: CPI tháng 9, phát biểu của Warsh tại IMF và FOMC ngày 28 tháng 10. Đồng thuận dự báo CPI tổng thể tăng 0,6% so với tháng trước và 3,6% so với cùng kỳ năm ngoái do giá xăng tăng 9,6%. Wilson tin rằng nếu CPI lõi ôn hòa và Warsh thừa nhận rằng điều kiện tài chính thắt chặt đang thay thế một phần cho việc tăng lãi suất, áp lực có thể giảm bớt. Nhưng kịch bản cơ bản lạc quan của ông (mục tiêu S&P 500 8.300) và giao dịch “bán khống thu nhập cố định, mua Nasdaq 100” của Pasquariello đặt cược vào kết quả trái ngược. Với phần bù rủi ro cổ phiếu bằng 0, độ rộng gần mức dot-com và khả năng sốc nguồn cung, thị trường có thể chưa chuẩn bị tốt cho rủi ro đuôi khi chỉ số hội tụ xuống dưới.
Điểm chính
- Điều kiện tài chính đã thắt chặt đáng kể, với cú sốc tập trung vào cổ phiếu thông thường thay vì các gã khổng lồ AI.
- Độ rộng đang xấu đi: cổ phiếu S&P 500 trung vị thấp hơn 15% so với mức cao 52 tuần và phần bù rủi ro cổ phiếu đã giảm xuống dưới 0.
- Tài chính là chỉ dấu quan trọng—sự ổn định của chúng là cần thiết để báo hiệu đáy thị trường.
- CPI và thông tin FOMC sắp tới sẽ quyết định liệu căng thẳng vẫn là vấn đề định giá hay leo thang.
- Nhà đầu tư nên theo dõi sự hội tụ: hoặc độ rộng cải thiện, hoặc chỉ số có nguy cơ giảm mạnh để bắt kịp.
