发行已成熟，流动性成为代币化的真正分水岭
TREE NEWS 报道， 代币化资产总规模已达 3318 亿美元，覆盖 671 项产品，但行业重心正从「发行上链」转向「二级市场流动性」。2026 年上半年，整体代币化市值微跌 0.8%，内部结构却剧烈分化：稳定币市值下滑 2.3% 至 2955 亿美元，非稳定币 RWA 资产逆势增长 13.3%，新增 43 亿美元。代币化美国国债从 130 亿美元增至 165 亿美元，私人信贷从 41 亿美元扩张至 51 亿美元，上半年累计上线 45 款新代币化产品。
许可制的悖论：占 59% 市值，仅贡献 0.2% 交易量
最值得关注的发现关乎「谁能交易」。在 110 个市值不低于 1000 万美元的非稳定币样本中，许可制产品占据 59% 的市值，却仅贡献 0.2% 的现货交易量；开放访问产品以 41% 的市值占比贡献了 99.8% 的交易额。48 个白名单限定产品中，46 个月度换手率不足 1%。这并不代表产品失败——这类资产主要依托发行方赎回而非公开市场退出——但说明单看换手率会严重误判产品价值。
换手率分化接近 2000 倍
6 月代币化股票现货换手率高达 204.6%，大宗商品为 16.7%，私人信贷 9.5%，而利率类资产仅 0.1%，差距接近 2000 倍。流动性存在负向循环：AMM 依赖换手产生手续费，低换手资产难以吸引做市商。测算显示，卖出 1000 万美元代币化股票仅需 0.5 天，而利率资产需要 126.5 天。同时满足流动性（月换手率≥1%）与分发度（≥1000 持币地址、前十大持仓≤90%）双重标准的仅 29 个产品，占样本市值 23.5%。
衍生品与分发渠道填补敞口需求
获取敞口不再依赖现货。6 月 Hyperliquid 与 Lighter 股票永续合约交易量达 678 亿美元，是代币股票现货的 16 倍，未平仓名义规模 25 亿美元。Robinhood Chain 7 月主网上线后，RWA 周交易量从 500 万美元攀升至 8 月末的 8.875 亿美元，但持仓集中度惊人：64981 个有余额地址中 73.8% 持仓不足 10 美元，669 个地址掌控 95.1% 的市值。
下一阶段的主线不是增发更多代币，而是完善清算、隐私与跨链互操作等底层基建。SEC 9 月针对代币股票交易场所发布的五年有条件豁免提供了方向：许可类资产无需完全放开转账权限，依托合规做市商与受监管场所同样能搭建可用的二级市场。随着 Virtuals 的 AI 代理接入 Ondo 代币股票、Circle 的 x402 支付协议完成数千万美元实际交易，机构与机器参与者正在成为代币化市场的新需求方。
