传统买家撤退，对冲基金填补美债需求缺口
TREE NEWS 报道， 对冲基金已成为美国国债市场不可忽视的力量。美国财政部金融研究办公室数据显示，2025年底对冲基金持有的现金国债达2万亿美元，在约28.9万亿美元的可流通国债中占比7%，创下历史纪录，较五年前增长近两倍。美联储数据显示，2026年上半年对冲基金持续净买入，仅二季度净买入额即达606亿美元。
这一激增背后是传统长期买家的逐步退出。养老金基金长期以来是长久期国债的主力买家，但其正从固定收益型计划向固定缴费型计划结构性迁移，同时加速向高收益私人信贷转移。据Mercer数据，2025年机构投资者流入私人信贷工具的资金接近3000亿美元。AdvisorShares创始人Noah Hamman指出：“养老金和保险公司拥有极长的投资期限，专注于负债匹配；对冲基金追求业绩，通常以跑赢基准、超越高水位线为目标，持仓周期更短。”
基差交易：薄利高杠杆的双刃剑
对冲基金并非单纯看好国债收益率，其核心驱动力是相对价值策略，最具代表性的是“国债现货-期货基差交易”：买入现货国债的同时卖出对应期货合约，赚取微小价差。由于价差极窄，此类交易通常依赖大量杠杆放大回报，杠杆倍数常达20倍甚至更高。基金通过回购融资，以国债为抵押借款，将实际头寸放大至自有资本的数倍乃至数十倍。
压力信号已经浮现。摩根士丹利估算，今年对冲基金的杠杆型国债基差交易头寸已较峰值下降约20%，降至约1.2万亿美元。不过美联储数据显示对冲基金整体仍是净买家，头寸收缩更多反映策略层面的主动调整，而非全面抛售。
强制平仓：流动性危机的触发器
高杠杆策略在市场动荡时的脆弱性已有前车之鉴。Agecroft Partners创始人Don Steinbrugge直言：“正如2020年3月所见，当国债市场流动性急剧恶化时，杠杆基金被迫快速平仓。这会触发一个恶性循环——追加保证金、强制抛售、市场波动进一步加剧。”Union Bancaire Privée对冲基金专家Ricky Siao指出，对冲基金“使用的杠杆相对其他类型投资者更为激进，因此可能放大系统性风险”。
波动率骤升本身即可成为螺旋下行的起点：价格下跌迫使对冲基金补仓或平仓，抛压进一步压低价格，拖累更多基金被迫出局。
流动性贡献与系统风险的两面性
尽管风险显著，专家亦承认对冲基金对国债市场具有不可忽视的正面价值。对冲基金研究公司总裁Ken Heinz表示，对冲基金倾向于主动交易而非持有至到期，能够在市场上涨与下跌期间均提供双向流动性，有助于平抑利率波动。
争议的核心并非对冲基金天然有害，而在于其稳定器与放大器的双重属性——正常市场环境下改善流动性、修正定价偏差；市场承压时则可能成为脆弱性的集中爆发点。
投资者关键要点
- 关注基差交易头寸：大规模平仓可能引发国债市场波动，并蔓延至股市、信贷和加密货币。
- 留意回购市场压力：融资压力是强制去杠杆的第一信号。
- 预期利率波动加剧：10年期美债收益率处于2007年以来高位，30年期触及2002年以来峰值，久期风险依然高企。
- 国债之外分散配置：养老金需求下降可能意味着期限溢价结构性上升。
