特斯拉三季度交付超预期，但盈利压力依旧
TREE NEWS 报道， 特斯拉三季度交付48.65万辆，超出市场共识约5%。其中Model 3/Y交付约47.82万辆，较公司汇编共识高出6%，是超预期的主要贡献。然而，摩根大通在数据公布后维持中性评级和415美元目标价，认为交付亮眼难掩近期盈利压力，EPS拐点要等到2028年，届时或开启50%以上的年复合增长。
毛利率低迷叠加支出激增
摩根大通维持低于共识的EPS预测，原因在于汽车毛利率低迷和运营支出的快速攀升。据其预测，特斯拉2026年和2027年整体毛利率均为18%，到2028年才回升至20%。EBIT利润率的收窄更为显著：2026年仅1.3%，2027年进一步降至1.1%，2028年回升至3.5%。
支出端的压力来自两个方向。研发费用从2025年的64亿美元跃升至2026年的96亿美元，2027年和2028年预计分别达到118亿和134亿美元，反映出Robotaxi、Optimus人形机器人和FSD等新业务的大规模投入。资本开支同样激进：2026年预计达233亿美元，占收入的21.5%，2027年和2028年分别为240亿和250亿美元。
大规模支出直接导致自由现金流转负。摩根大通预计，特斯拉自由现金流将从2025年的正72亿美元骤降至2026年的负100亿美元，2027年和2028年分别为负119亿和负95亿美元。公司预计将在2026-2028年间累计净增发约300亿美元债务，资产负债表将从净现金转为净负债。
市场影响：估值与近期现实脱节
按当前股价354美元计算，特斯拉对应2026年约248倍的市盈率。摩根大通对特斯拉2026年和2027年的调整后EPS预测分别为1.43美元和1.45美元，大幅低于彭博共识的1.65美元和2.22美元。这一分歧意味着，如果摩根大通的预测准确，随着市场重新调整盈利预期，股价可能面临显著下行压力。
储能业务低于预期。三季度部署约13.7 GWh，分别低于摩根大通预期15.0 GWh、彭博共识15.3 GWh和公司汇编共识15.9 GWh，部分抵消了汽车交付的利好。Robotaxi方面，得州注册Cybercab数量已超过100辆，活跃车队规模仍较小，FSD v15的发布进展将是10月21日三季度财报的关注焦点。
区域表现分化明显。欧洲成为亮点，FSD已在克罗地亚、斯洛文尼亚和捷克获得监管批准，韩国和澳大利亚销售分别同比增长15%和21%。不过，全欧盟范围的FSD审批投票已从原定的10月推迟至12月。美国市场销售同比下降26%，但主要源于去年联邦税收抵免到期前抢购潮造成的高基数。
投资者关键要点
- 近期盈利风险：摩根大通的EPS预测大幅低于共识，暗示当前估值倍数存在下行风险。
- 现金消耗在前：自由现金流转负，预计300亿美元的债务发行可能给资产负债表和信用指标带来压力。
- 2028年拐点依赖新业务：盈利加速主要驱动力并非传统汽车，而是服务收入（涵盖FSD订阅、充电网络等）从2026年的183亿美元增至2030年的836亿美元。
- 长期期权价值与执行风险并存：摩根大通的分部估值法隐含2035年企业价值约3.9万亿美元，但Robotaxi和Optimus面临重大执行和监管不确定性，AI相关大型IPO可能引发资金分流。
