MiniMax财报点评：ARR突破8亿美元，下半年毛利有望改善
TREE NEWS 报道， 8月26日，MiniMax发布2026年上半年业绩。据追风交易台消息，瑞银和杰富瑞随即发布研报，均维持“买入”评级。他们认为，MiniMax增长在加速，亏损在收窄，ARR的弹性超出预期。
营收加速，开放平台成最大引擎
MiniMax 2026年上半年总营收为1.166亿美元，同比增长283%。分业务来看：
- 开放平台及AI企业服务：营收7390万美元，同比增长703%，占总营收比例从2025年上半年的30%跃升至63%。增长驱动力包括付费用户和企业客户增加、API调用量上升，以及Token套餐的快速普及。
- AI原生产品：营收4260万美元，同比增长101%，受益于用户参与度提升、付费意愿增强，以及Hailuo AI等产品持续变现。
杰富瑞进一步分析地域结构：中国大陆营收同比增长434%至4600万美元，占总营收39%；其余地区营收同比增长224%至7100万美元，占61%。截至2026年6月30日，MiniMax已服务全球逾230个国家和地区。
毛利率承压，但下半年改善可期
2026年上半年毛利率为17.9%，同比提升5.8个百分点，但低于2025年四季度及全年水平。杰富瑞分析师Thomas Chong和Zoey Zong在研报中指出，毛利率受到三方面因素拖累：
- 6月对客户的一次性补偿；
- M3模型上线初期需要时间稳定，成本优化（如吞吐量提升）仍在推进中；
- Token套餐促销活动的影响。
但管理层对下半年持乐观态度。杰富瑞引述管理层表态：“毛利率将在下半年改善，2027年仍有进一步提升空间。”在成本端，瑞银指出：研发费用同比增长139%，但占营收比率降至255%，同比下降154个百分点；销售及分销费用同比下降18%，占比降至23%，同比下降85个百分点，反映出公司转向有机增长策略后促销支出的明显收缩。
ARR超预期，7月Token消耗量达年初20倍
MiniMax 8月ARR已突破8亿美元，远超杰富瑞此前5.8亿美元的预测。按月拆解ARR的驱动因素：
- 6月下旬：M3模型Token消耗量持续上升，TPS（每秒Token数）从20提升至100；
- 7月：文本模型使用量快速增长，带动ARR提升；
- 8月：H3模型发布，贡献增量ARR。
7月Token消耗量达到2026年1月水平的20倍。在ARR结构上，To B（企业端）贡献约80%，而去年同期这一比例仅为30%。企业客户和开发者数量从去年底增长约10倍，目前超过200万，尤其集中在智能体（Agent）相关任务领域。
即将发布的模型矩阵
杰富瑞研报详细披露了MiniMax的近期模型路线图，包括三款即将推出的模型：
- M3.1：进一步强化预训练和后训练，为下一代大规模模型做准备；
- M3 Pro：参数量接近3万亿，在架构、推理效率和延迟等多个维度进行升级；
- H3.1：在H3用户反馈基础上进一步提升模型智能。
管理层表示，模型竞争的核心不在于互联网巨头与AI实验室之间的对抗，而在于模型智能、单位成本效率和商业化能力。在算力方面，MiniMax表示已有充足的自建基础设施支撑，同时与云服务商合作，并开始使用国产芯片，预计四季度贡献将进一步提升。
分析师评级与市场影响
瑞银维持“买入”评级，12个月目标价500港元；当前股价303港元，预测股价回报65%；采用Price/ARR估值方法。杰富瑞同样维持“买入”评级，上调目标价至533港元（原506港元）；当前股价299.60港元，目标价较现价上行空间约78%；基准情景目标价533港元，上行情景639港元，下行情景213港元。
瑞银指出，由于市场对2026年上半年的一致预期数据有限，投资者在财报电话会议上将更关注管理层对最新ARR趋势、2026年底目标、模型迭代路线图及AI投资展望的表态。
市场影响分析
MiniMax的强劲业绩表明AI基础设施和应用需求旺盛。对投资者而言，这强化了AI变现正在加速的观点，尤其是在企业和B2B领域。ARR的激增和亏损收窄表明，AI公司可以比预期更快地实现规模和盈利改善。这可能对AI相关股票（如云服务商、芯片制造商和软件公司）的情绪产生积极影响。然而，毛利率压力凸显了模型训练和推理方面的持续成本挑战。即将发布的模型（M3.1、M3 Pro、H3.1）将是观察持续增长和利润率扩张的关键。
投资者要点
- MiniMax的ARR增长证明了AI产品与市场的契合度，尤其是在B2B应用方面。
- 下半年毛利率改善是关键催化剂；成功的成本优化可能带来显著的盈利上行空间。
- 转向有机增长（降低销售支出）表明单位经济正在改善。
- 地域多元化（非中国收入占61%）降低了监管和地缘政治风险。
- 分析师目标价意味着可观的上行空间，但需注意基于ARR的高估值倍数。
