금·은 급락에도 실물 시장은 오히려 타이트해져
TREE NEWS 보도: 금은 2026년 1월 온스당 5,608달러의 고점에서 27% 이상 하락해 10월 중순 4,112달러를 터치했다. 은은 1월 29일 121.62달러를 잠시 기록한 뒤 반토막 나 현재 56달러 부근에서 거래되고 있다. 표면적으로는 과열된 랠리의 자연스러운 진정처럼 보인다. 그러나 가격 움직임 아래에서 실물 시장의 구조적 불균형은 치유되는 것이 아니라 악화되고 있다.
세계금위원회(WGC) 데이터에 따르면, 중앙은행들은 2026년 2분기에 사상 최대인 288.9톤의 금을 매입했으며 이는 전년 대비 62% 증가한 수치다. 바로 금이 14% 하락한 분기에 이런 매입이 이뤄졌다. 이는 모멘텀을 좇는 펀드들과는 정반대의 행태다. 한편 은 시장은 2026년 46.3백만 온스의 공급 부족을 기록할 것으로 예상되며, 이는 2025년 40.3백만 온스에서 증가한 수치로, 광산 공급이 거의 늘지 않는 가운데 6년 연속 연간 부족을 의미한다.
종이 시장은 진정, 실물 시장은 아니다
무엇이 바뀌었는지 이해하려면 1월을 돌아봐야 한다. 은은 2주 만에 25% 급등했고, 금·은 비율은 45 아래로 무너졌으며, 런던 임차료(lease rate)가 급등했다. 121.62달러까지의 급등은 전형적인 숏 스퀴즈였다. 실물 은 임차료가 치솟고 선도 곡선이 역전됐으며, 런던 OTC와 뉴욕 선물 간 실물 교환 스프레드가 크게 벌어졌다. 스퀴즈는 선물과 옵션의 종이 매도가 그 역할을 하면서 붕괴했지만, 실물 금속이 더 풍부해져서가 아니었다. 두 달 후, 연간 부족 전망치는 오히려 상향 조정됐다.
이번 조정은 투기적 포지션을 청산시켰을 뿐, 수급 격차를 해소하지는 못했다. 런던의 실물 은 유동 물량(free float)은 보충되지 않았다.
중앙은행: 하락 시 매수를 가속하는 매수자
중앙은행의 금 매입은 새로운 현상이 아니지만, 2022년 이후의 구성과 행태는 새롭다. 세계금위원회 설문에 따르면 중앙은행 관계자의 89%가 향후 12개월간 글로벌 금 보유고가 증가할 것으로 예상하며, 45%는 자체 보유량을 늘릴 계획이라고 밝혔다. 이는 사상 최고치다. HSBC의 외환보유고 관리자 설문에서는 약 40%가 금을 추가할 계획이며, 대부분은 현재 가격이 이를 막지 못할 것이라고 답했다. 모건스탠리 연구에 따르면 금은 1996년 이후 처음으로 글로벌 중앙은행 외환보유고에서 차지하는 비중이 미국 국채를 넘어섰다.
중요한 점은 공식 금 보유고가 시장으로 거의 환류되지 않는다는 것이다. 런던의 가용 유동 물량은 3,000~4,000톤으로 추정된다. 한 분기 289톤의 순흡수만으로도 거래 가능한 재고의 약 8%가 영구적으로 사라진다. 이 유동 물량 수치는 공개 데이터가 아닌 추정치이므로 대략적인 규모로 봐야 한다.
은: 산업적으로 소비되는 금속
은이 처한 상황은 금과 구조적으로 다르다. 금은 일단 채굴되면 거의 영구적으로 남는다. 괴, 주화, 장신구, ETF 등이 그렇다. 은은 소비된다. 연간 산업 수요의 50~60%가 태양광 패널, 커넥터, 센서 같은 제품으로 들어가며, 여기서 은은 영구적으로 분산되고 재활용이 경제적으로 어려운 경우가 많다. 매년 은의 화폐적 재고 중 일부가 산업재로 비가역적으로 전환된다.
태양광은 최대 단일 산업 최종 시장으로 2025년 186.6백만 온스를 소비했다. 셀 기술 변화로 태양광 은 수요는 2025년 6% 감소했고, 2026년에는 약 151백만 온스로 19% 추가 감소할 것으로 예상된다. 이는 사상 최대 연간 감소다. 통상 최대 수요 부문이 19% 줄면 부족분도 축소될 것이다. 그러나 2026년 부족 전망치는 오히려 확대됐다. 데이터센터, 고전압 송전, 전기차, 전력망 업그레이드가 그 공백을 메우고 있다. 은의 전도성이 기능적으로 대체 불가능한 응용 분야들이다.
공급: 10년에 걸친 반응 시간
가격은 새로운 공급을 불러와야 한다. 은에서는 그 메커니즘이 거의 작동하지 않는다. 광석 품위는 수십 년째 하락했고, 많은 관할권에서 인허가에 10년 이상 걸리며, 자금 조달 비용은 2010년대보다 높다. 현금이 있어도 광산업체들은 두 차례의 자본 규율을 겪은 뒤 확장을 꺼린다. 수요는 데이터센터의 경우 18개월, 태양광 발전소는 1년, 전기차 라인은 2년이면 확장된다. 이는 공급 반응 시간의 약 5분의 1 수준이다.
무역 정책은 취약성을 더한다. 2025년 11월 은과 백금족 금속이 미국 핵심 광물 목록에 추가되면서 232조 국가안보 조사가 촉발됐다. 시장은 수입 관세를 가격에 반영하기 시작했고, 이는 금속을 미국 창고로 끌어들여 런던의 유동 물량을 줄일 수 있다. 2026년 1월 14일 대통령은 당분간 관세를 부과하지 않기로 결정했지만 메커니즘은 남아 있다. 발동되면 2021년 런던 유동성 스퀴즈가 재연될 수 있다. 유동 물량이 더 작고 6년 연속 부족을 겪는 시장에서 말이다.
재정 적자: 거시적 토대
미국 연방 적자는 2026 회계연도에 약 2조 달러로 추정되며, 이자 비용은 약 1.1조 달러로 GDP의 3.4%에 달한다. 이는 사상 최고치이자 사회보장 다음으로 두 번째로 큰 예산 항목으로, 국방과 메디케어를 능가한다. CBO는 순이자 비용이 2036년까지 GDP의 4.6%로 상승할 것으로 전망한다. 이자 비용이 늘고 성장이 둔화되는 정부는 정책 수단이 제한적이며, 남은 선택지는 종종 구매력의 점진적 침식이다. 그 헤지는 상대방 위험이 없는 실물 금속이다.
세 가지 경로
- 질서 있는 재평가: 금과 은이 2026년 같은 이따금의 조정을 겪으며 수년에 걸쳐 완만히 상승하고, 결국 광산 투자가 반응해 2030년대 초 새로운 공급이 도래하며 부족분이 축소되고 가격이 더 높은 수준에서 안정된다. 가장 유력한 경로이며, 중앙은행의 지속적 매수와 산업 수요 성장만 필요하다. 둘 다 이미 갖춰져 있다.
- 무질서한 스퀴즈: 관세 강화, 정책 오류, 갑작스러운 재고 감소가 1월과 같은 또 다른 스퀴즈를 촉발한다. 다만 유동 물량은 더 작고 딜러 대차대조표는 더 얇다. 가격은 과도하게 치솟고 산업 소비자들은 어떤 가격에도 매수하며 비용 압력이 공급망 전반으로 파급된다. 이 시나리오는 이미 일어난 일의 반복만으로 충분하다.
- 시스템적 붕괴: 더 큰 통화·재정 사건, 즉 국채 입찰 실패, 신흥국 통화 위기, 무질서한 국가 부채 재평가가 준비자산 체제의 단계적 전환을 강제한다. 금은 배로 늘고 공식 매수는 러시가 되며 현행 준비자산 구조는 공식적으로 포기된다. 확률은 가장 낮지만 결과는 가장 깊다.
이 논지는 세 가지 독립적 축에 기반한다. 국가의 축적, 실물 부족, 재정 악화다. 이 세 가지가 동시에 붕괴해야 논지가 무효화되며, 현재 어느 것도 흔들리고 있지 않다.
투자자를 위한 핵심 요점
- 금과 은의 가격 약세는 악화되는 실물 부족을 가리고 있다. 종이 시장은 진정됐지만 실물 시장은 치유되지 않았다.
- 중앙은행 수요는 가격에 둔감하고 구조적이어서 금의 단단한 바닥을 제공하고 가용 유동 물량을 고갈시킨다.
- 은의 부족은 53% 가격 하락과 태양광 수요 감소에도 불구하고 확대되고 있다. 새로운 산업 용도는 대체 가능성이 낮고 공급이 빠르게 반응할 수 없기 때문이다.
- 무역 정책은 은에서 또 다른 유동성 스퀴즈를 촉발할 수 있는 변수로 남아 있다.
- 재정 악화는 통화 가치 하락에 대한 헤지로서 귀금속에 장기적 순풍을 제공한다.
- 투자자는 단순한 가격 모멘텀이 아니라 실물 수급 역학과 중앙은행 행태에 주목해야 한다.
