稳定币赚美债，谁拿走了收益？
稳定币发行商通过储备资产赚取数十亿美元收益，但真正的问题是谁拿走了这些利润？越来越多的收益被分配给渠道方、交易所和生态激励，用户几乎分文未得。
渠道争夺战
Circle 的 USDC 已成为典型案例。币安对 Circle 的战略投资被广泛视为锁定 USDC 在其平台推广和流动性的举措。作为回报，币安通过直接收入分成或间接交易收益获取一部分经济利益。其他交易所纷纷效仿，推出自有稳定币（如 Coinbase 与 USDC 的合作、币安曾经的 BUSD，以及 PayPal 的 PYUSD），以完全掌控储备收入。
这种动态形成了双层市场：Tether 和 Circle 等发行商从国债中获得巨额利息收入，但很大一部分被输送给中心化交易所和做市商作为激励。最终用户——散户持有者——往往获得零收益，尽管底层资产产生了 4-5% 的无风险回报。
监管阴云与用户收益
监管机构正日益关注稳定币发行商是否应被允许与持有者分享收益。在美国，拟议的《支付稳定币清晰法案》将禁止向散户发行付息稳定币，实际上维持了当前利润归属于发行商及其合作伙伴的模式。在欧洲，MiCA 施加了严格的储备和披露要求，但并未强制要求收益传递。
与此同时，DAI（现为 Sky）和 crvUSD 等 DeFi 原生稳定币明确向用户分配收益，但它们在监管灰色地带运营。矛盾显而易见：中心化发行商希望利润最大化，交易所希望尽可能多地捕获收益，监管机构希望保护银行体系——用户选择寥寥。
前景展望
随着利率维持高位，稳定币储备收入的争夺将愈演愈烈。预计将出现更多交易所与发行商的合作、监管阻力，以及潜在的分化：面向机构的受监管无收益稳定币，以及面向加密原住民的生息 DeFi 替代品。赢家将是那些能在合规与用户激励之间取得平衡的人——或者那些完全绕过传统金融体系的人。
