高盛策略师警告：AI热潮或重演19世纪铁路泡沫
TREE NEWS 报道， 高盛策略师Bobby Molavi在最新一期“沉思录”策略笔记中，将当前AI驱动的市场狂热与19世纪英国铁路狂热相提并论，警告称变革性技术的建造者往往无法捕获其长期价值。Molavi质疑AI热潮的最终赢家是谁，并认为可能不是那些目前投入数十亿美元建设基础设施的公司。
英伟达市值从1万亿美元攀升至最高5.8万亿美元，随后跌回18个月低点。这一轮涨跌让Molavi想起了19世纪40年代的英国铁路热潮：500家新铁路公司竞相修建8000英里新铁路（相当于英格兰国土长度的20倍），耗资超过整个国家的全年国民收入。相比之下，美国数据中心资本开支目前每年数千亿美元，云计算巨头在2026年还剩七周时就已超过全年举债预测上限。
泡沫与效用是两回事
Molavi强调，技术创新可以是划时代的，却不一定能立刻为早期投资者创造价值。互联网、铁路甚至郁金香都挺过了各自的泡沫，但价值最终落在了不同主体手中：郁金香行业整体、互联网应用层以及借助基础设施腾飞的整体经济。
“追逐这些泡沫的早期资本受到了伤害……尤其是当投机和希望转化为与基本面收入和现金流脱钩的‘估值’之后，”Molavi写道。换句话说，你对技术的判断可以完全正确，股票上却照样亏钱。
互联网泡沫遵循了同样的剧本：思科、高通盛极而衰，而360networks、AltaVista、Webvan则彻底熄灭。光纤铺好了，网络建好了，十年后用这些基础设施赚钱的，是另一批人。
这次不同，风险更大
Molavi认为，当前周期的风险更大，因为科技已渗透到每个行业。“每个行业都是科技，科技也是每个行业，”他指出，并提到英伟达与OpenAI的交易、英伟达持股英特尔、甲骨文购买英伟达GPU、各大超大规模云厂商持有AI初创公司股份等罕见的循环依赖。
“今年相当长的时间里，我们都处于一场大规模FOMO交易之中——一场以AI资本开支和技术霸权为形式的淘金热。对‘不动’的恐惧，远远超过了‘行动过早或过度’的风险。”
市场结构放大了这些动态。在被动资金、ETF和系统性策略主导的市场里，价格动量本身已成为一种基本面输入。标普500越来越由少数股票驱动——今年前六个月超过60%的涨幅来自6只股票，35%来自1只股票——越涨，越多人“不得不”买，形成反馈循环。
估值：便宜了一些，但远谈不上便宜
Molavi对比了历次大跌低点时标普500的远期市盈率：2009年3月为10.4倍，2020年3月为13.3倍，2022年10月为15.7倍，当前（若上周为阶段低点）约18倍。他的判断是：“便宜了一些，而非真正便宜。”他承认美国企业盈利仍在以超过30%的速度增长，但警告称，如果AI资本开支周期转向，大部分增长也会随之转向。
对投资者的关键启示
- 技术≠回报： 对AI变革潜力的判断正确，并不保证股票盈利。时机和估值至关重要。
- 循环依赖放大风险： AI供应链和投资的相互关联意味着衰退可能产生深远影响。
- 动量是一把双刃剑： 被动资金和系统性策略可能吹大泡沫，也会加速下跌。
- 债务驱动的建设： 与互联网泡沫不同，这轮AI基建热潮正越来越多地依赖债务和供应商融资，损失可能从股东蔓延至债券持有人。
正如Molavi以审慎的不可知论作结：AI的价值本身不存疑，存疑的是价格和回报的时机。郁金香活下来了，互联网活下来了，铁路活下来了，GPU也会活下来。问题是，当音乐停止时，谁手里拿着那张账单——以及与铁路热潮不同的是，这张账单是否会落在整个市场的资产负债表上。
