リステーキング・トレードの巻き戻しが進む
イーサリアムのリキッド・リステーキング・トークン（LRT）セクターは構造的なリセット局面を迎えている。ポイントプログラム、エアドロップへの思惑、そして積み上げ型利回りの約束に支えられた2年間の爆発的成長を経て、かつてリキッド・リステーキングをDeFiの支配的ナラティブに押し上げた経済性は急速に悪化した。リステーキング報酬がゼロに向けて圧縮し、EigenLayer型のインセンティブプログラムが終息する中、最大級のLRTプロトコル5社——ether.fi、Kelp、Renzo、Swell、そしてもう一つの主要プレイヤー——が今、自己再発明を競っている。
ether.fiが分岐をリード
最も明確なシグナルはether.fiから発せられている。同社はリステーキング事業をスピンオフし、ネオバンクと決済事業に注力する。この動きは示唆に富む。縮小する利回りスプレッドを守るのではなく、ether.fiは既存のユーザーベースとステーク済みETH担保の上に構築された、安定した手数料駆動型のコンシューマーファイナンスモデルへとポジショニングを変えているのだ。これは、リステーキングの仕組みそのものよりも、ディストリビューションと預金が重要だという賭けである。
広範な方向転換
他のリーダーたちは異なる道を描いている：
- Kelpはインフラとバリデータサービスに傾注し、トークンのラッパーではなく運用スタックで収益化を図る。
- RenzoはAI駆動のトレーディングおよびストラテジー商品を模索し、リステークされた資本をアクティブで高マージンのマンデートへ転換することを狙う。
- Swellはより広範なDeFiおよびインフラ提供へ拡大し、単一資産のリステーキングというアイデンティティから脱却する。
共通するのは、コモディティ商品——リステークされたETH——から、差別化された手数料創出型ビジネスへの後退である。
なぜモデルは破綻したのか
リキッド・リステーキングが機能したのは、三つの条件が同時に成立していたときだった。すなわち、高いベースステーキング利回り、潤沢なAVS（アクティブに検証されるサービス）報酬、そして預金を補助するエアドロップ期待である。この三つすべてが弱まった。リステーキング利回りは基礎となるステーキングレートへ向けて低下し、AVS需要は有意な収益へとスケールできず、エアドロップのフライホイールは勢いを使い果たした。その結果、縮小するマージンと持続可能な堀を持たないまま、同じ預金を奪い合うプロトコルがひしめく状況が生まれた。
DeFiへの含意
これは痛みを伴うが健全な調整である。DeFiの資本がより選別眼を持つようになり、プロトコルはいずれインセンティブから収益を「借りる」のではなく、自ら稼がなければならなくなることを示している。また、リステーキング・インフラ層——EigenLayerとその競合——に対し、反射的なトークン発行だけでなく、AVS消費者の実需を示すよう圧力をかけるものでもある。
次に注目すべきこと
この方向転換が成功するかどうかは、三つの展開が決める：
- ether.fiのネオバンクが、クリプトネイティブな預金を主流の決済フローへ転換できるか。
- Renzoその他におけるAIトレーディング・マンデートが、手数料に見合うリスク調整後リターンを生み出せるか。
- AVS収益がついに実現し、投機ではなくファンダメンタルズに基づいてリステーキングのテーゼが復活するか。
リステーキングのゴールドラッシュは終わった。生き残るのは、リステーキングを一つのプロダクトラインとして扱い、ビジネスモデルとは見なさないプロトコルである。
