FSB、ステーブルコインの破綻処理枠組みが未定義のままであると警告
金融安定理事会（FSB）は、ステーブルコインに関する世界の規制アーキテクチャにおける重大な欠陥を指摘した。大手発行体が破綻した際、どの法域の破産法が適用されるのか、準備資産について誰が優先的に弁済を受けるのか、そして国境を越えた保有者がどのようにして全額の償還を受けるのかが、依然として不明確なままだ。世界のステーブルコインの時価総額が現在約3,000億ドル前後で推移するなか、この警告は、トークン化されたドルが暗号資産取引、DeFiレンディング、そして国境を越えた決済の増大するシェアにとって、システム上重要なインフラとなったまさにその時に発せられた。
なぜ破綻処理の問題が重要か
ステーブルコインは、純粋な銀行預金でも伝統的なマネー・マーケット・ファンドでもない。ほとんどの発行体は短期国債、レポ、現金同等物で準備資産を保有しているが、保有者がこれらの準備資産に対して有する法的請求権は、発行体と所在地によって大きく異なる。ストレス事象が発生すれば、こうした曖昧さが、対処可能なペッグ乖離を混沌とした清算処理へと変えかねない。
- 統一された破綻処理制度の不在：準備資産と保有者が複数の法域にまたがるステーブルコイン発行体を清算するための、国境を越えた枠組みが存在しない。
- 償還の優先順位が不明確：破産手続きにおいて、トークン保有者は他の債権者と同順位か、あるいは劣後する可能性があり、法的な明確性がない。
- ペッグ乖離の contagion（伝染）リスク：大手発行体1社への取り付け騒ぎが、DeFiプール、取引所、決済回廊を通じて連鎖的に波及する恐れがある。
業界への影響
FSBの懸念は、過去のペッグ乖離事象の教訓を反映している。そこでは、償還の凍結と準備資産の開示不足がパニックを増幅させた。発行体にとってのメッセージは、準備資産の透明性と法的なリングフェンシングがもはや任意ではないということだ。ステーブルコインを担保として受け入れる取引所やDeFiプロトコルにとってのリスクは、破産申請が清算の途中で資産を凍結させる可能性があることだ。機関投資家にとっては、明確な破綻処理の道筋が存在しないことが、デューデリジェンスと資本規制上の取り扱いを複雑にする。
FSBは、より強力な国際的協調と、より優れたデータ監視——本質的にはステーブルコインのストレスに対する世界的な早期警報システム——を推進している。そのためには、発行体が準備資産の構成、償還フロー、カウンターパーティ・エクスポージャーを、国境を越えて標準化された形式で報告することが必要となるだろう。
今後の見通し
ステーブルコインの強さは、その償還約束を支える法的確実性の強さに等しい。破綻処理制度が、発行残高3,000億ドルのトークンに追いつくまでは、市場は隠れたテールリスクを織り込んでいることになる。米国、EU、アジアの規制当局はライセンスと準備資産のルールに動いているが、破産時の取り扱いは未完成の章のままだ。次なるステーブルコイン規制の波は、発行そのものよりも、発行が失敗したときに何が起こるかに焦点を当てることになるだろう。
