兆ドル規模のキャリートレードが綻び始めている
世界最大かつ最も静かに収益を上げてきたマクロトレード——安い円を借りて高利回りのドル資産を買う取引——が、ほころびを見せている。何十年もの間、日本がほぼゼロ金利を維持してきたことで、グローバルファンドは事実上無料の調達通貨を手に入れ、その結果生まれた円キャリートレードは数兆ドル規模の世界的流動性の柱へと成長した。だが今、日本銀行が政策を正常化し、金利差が縮小するにつれて、その柱は揺らぎ始めている。
巻き戻しの規模は驚異的だ。数兆ドル相当の想定元本エクスポージャーが解消されるか、強制的に清算され、株式・クレジット・デジタル資産に衝撃波を走らせた。こうした金融的な後退のさなか、注目はFIMA（外国・国際通貨当局）レポファシリティに集まっている。これは外国中央銀行が米国債をドルに交換できるFRBのバックストップであり、市場はこれを一種のダンケルク——総崩れではなく秩序ある撤退——として受け止めている。
なぜビットコインと金が勝者なのか
歴史的に金融ストレスから最も恩恵を受けてきた2つの資産——金とビットコイン——が再びアウトパフォームしている。金は、中央銀行がドル建て債務から準備資産を分散させるなかで過去最高値圏へと押し上げられた。一方ビットコインは、リスク資産というよりも、フィアット通貨の価値劣化や国境を越えた流動性の分断に対するヘッジとして振る舞っている。
- 金：中央銀行による購入は高水準が続いており、実質金利がマイナスとなる局面や準備資産の分散において、この金属は古典的な恩恵を受ける資産である。
- ビットコイン：供給量が固定され、24時間365日グローバルに流動性を持つことは、伝統的な資金調達市場が機能不全に陥った際の自然な逃げ道となる。
- ドル：ドル高は、円調達ポジションの維持コストを押し上げることで、逆説的にキャリートレードの巻き戻しを加速させる。
FIMAは救済か、それとも出口か
鍵となる問いは、FIMAファシリティが円を安定させるための短期的な政策ツールなのか、それとも30年にわたるキャリートレードが秩序ある撤退を迎える最終幕なのか、という点だ。前者であれば、リスク資産は底を見つけて上昇する可能性がある。後者であれば、巻き戻しはさらに続き、市場の勝者は伝統的な銀行セクターやソブリン債務の枠組みの外にある資産であり続けるだろう。
今後の見通し
投資家は3つのシグナルに注目すべきだ。日銀の利上げペース、米日金利差の軌道、そしてFIMA利用データである。FIMAのドローダウンが持続的に増加すれば、外国当局がストレス下にあることを示唆する——これは歴史的に金とビットコインに有利なシナリオだ。FIMA時代は決して救済ではないのかもしれない。それは、次の金融レジームにおける勝者としてハードアセットを最終的に確固たるものにする、秩序ある撤退なのかもしれない。
