伝統的買い手の後退でヘッジファンドが空白を埋める
TREE NEWS 報道： ヘッジファンドは米国債市場で不可欠な存在となった。米国金融調査局（OFR）によると、ヘッジファンドは2025年末までに現物米国債を記録的な2兆ドル保有し、市場性のある米国政府債務約28.9兆ドルの7%を占めた。これは5年前の保有額のほぼ3倍にあたる。連邦準備制度理事会（FRB）のデータによれば、この買い越しは2026年上半期も続き、第2四半期だけで純購入額は606億ドルに達した。
この急増は、伝統的な長期買い手が後退する中で起きている。歴史的に長期国債需要の柱であった年金基金は、確定給付型から確定拠出型へと移行しつつあり、同時に高利回りのプライベートクレジットへの配分を加速させている。マーサーのデータによれば、2025年のプライベートクレジット・ビークルへの機関投資家の資金流入は3000億ドルに迫った。アドバイザーシェアーズ創業者のノア・ハマン氏は次のように指摘する。「年金基金や保険会社は極めて長い投資期間を持ち、負債とのマッチングに焦点を当てている。一方、ヘッジファンドはパフォーマンスを追求し、通常はベンチマークやハイウォーターマークを上回ることを目指し、保有期間はずっと短い」。
ベーシストレード：薄い利ざや、巨大なレバレッジ
ヘッジファンドは強気の確信から米国債を買っているわけではない。主な動機は相対価値戦略、とりわけ米国債の現物・先物ベーシストレードである。現物米国債を買い、対応する先物を売ることで、わずかな価格の歪みを捉える。スプレッドは極めて薄いため、これらの取引は巨大なレバレッジに依存しており、エイジクロフト・パートナーズCEOのドン・スタインブルッゲ氏によれば、しばしば20倍以上に達する。ファンドはレポ市場で借り入れ、米国債を担保として自らの資本の何倍ものポジションを拡大する。
ストレス信号が現れている。モルガン・スタンレーは、レバレッジ型ベーシストレードのポジションがピークから約20%減少し、約1.2兆ドルになったと推定している。しかしFRBのデータは、ヘッジファンドが全体として純買い手であり続けていることを確認しており、この縮小が全面的な売りではなく戦略的な調整を反映していることを示唆している。
強制的なデレバレッジ：流動性の引き金
市場混乱時の高レバレッジ戦略の脆弱性には前例がある。スタインブルッゲ氏は警告する。「2020年3月に見られたように、米国債市場の流動性が急激に悪化すると、レバレッジ型ファンドは急速にポジションを解消せざるを得なくなる。これが悪循環を引き起こす――マージンコール、強制売り、そしてさらなる市場のボラティリティである」。ユニオン・バンケール・プリベのヘッジファンド専門家リッキー・シャオ氏は、ヘッジファンドは「他の投資家タイプよりも積極的にレバレッジを利用し、システミックリスクを増幅させる可能性がある」と付け加える。
ボラティリティの上昇自体が下向きのスパイラルを引き起こし得る。価格下落によりファンドはより多くの担保を差し入れるか清算を迫られ、売り圧力が増して価格がさらに下がり、より多くのファンドが退出を余儀なくされる。
流動性供給という諸刃の剣
リスクにもかかわらず、専門家はヘッジファンドが実際の価値を提供していると認めている。ヘッジファンド・リサーチのケン・ハインツ社長は、彼らが満期まで保有するのではなく活発に取引し、上昇市場でも下落市場でも双方向の流動性を供給し、金利のボラティリティを和らげるのに役立っていると指摘する。
議論の焦点は、ヘッジファンドが本質的に有害かどうかではなく、彼らが安定化要因と増幅要因の両方であるという点にある。平常時には流動性を改善し誤価格を是正する一方で、ストレス時には脆弱性の火種となる。
投資家向けの重要ポイント
- ベーシストレードのポジションを監視する：急激な解消は米国債市場のボラティリティを引き起こし、株式、クレジット、暗号資産に波及する可能性がある。
- レポ市場のストレスに注目する：資金調達圧力は強制的なデレバレッジの最初の兆候である。
- 金利ボラティリティを予想する：10年債利回りが2007年以来の高水準、30年債が2002年以来の高水準にある中、デュレーションリスクは依然として高い。
- 米国債以外への分散を図る：年金需要の減少は、構造的に高いタームプレミアムを意味する可能性がある。
