事件概述
TREE NEWS 报道， 美国财政部正面临一个关键抉择：是否削减甚至取消2020年重启的20年期国债发行。多家华尔街机构近期向客户发出信号，认为财政部可能在11月4日的季度再融资声明中就20年期国债问题释放明确信号。德意志银行策略师George Saravelos在拜访纽约客户后表示，市场上已出现“即将暂停20年期国债发行”的议论；花旗集团则建议投资者提前布局，以捕捉20年期国债相对10年期国债跑赢的机会。
花旗预计，20年期和30年期国债的单次拍卖规模各将削减30亿美元，相应缺口将由短期国库券发行填补。若20年期国债最终被取消，资金将向收益率曲线的短端再分配，长端资产的定价逻辑也将随之改变。市场目前关注两个时间节点：一是本周五财政部向一级交易商发出的例行调查问卷，若涵盖20年期问题，将被视为政策变化的早期信号；二是11月4日的季度再融资声明正文，以及财政部借贷咨询委员会（TBAC）当日同步发布的市场意见。
20年期国债的“痼疾”
20年期美债自2020年重启以来，始终是美国国债市场的异类。其收益率长期高于两端的10年期和30年期，形成所谓的“驼峰”结构，意味着财政部在这一期限段融资须付出更高代价。就连当年力主重启20年期国债的前财政部长姆努钦，到2024年也公开表示该品种应予取消，理由是“对纳税人而言代价太高”。随着美国国债收益率整体处于数十年来高位，利息支出大幅攀升，这一结构性成本劣势愈发凸显。此前已有先例：2001年，美国财政部以削减借贷成本为由停止发行30年期国债，尽管该决定当时引发强烈批评，30年期国债最终也在数年后重启发行。
长端需求为何疲软
摩根士丹利广泛市场固定收益主管Vishal Khanduja指出，科技超大规模企业为支撑人工智能基础设施建设，近期大量发行长期限公司债，与国债直接竞争养老金等资产管理机构的配置资金。与此同时，从固定收益型养老金计划向固定缴款型计划的结构性转变，也削弱了长端国债的传统需求支柱。花旗美国利率策略主管Jason Williams表示，财政部长贝森特或将养老基金对国债需求不振归因于企业债长端供给增加，并以此作为削减乃至取消20年期国债的政策依据。
贝森特的选项正在收窄
贝森特此前已采取一系列非常规举措试图压低长端利率，包括在8月中旬再融资声明发布仅两周后，突然宣布大幅扩大国债回购规模。此举引发市场对财政部“常规可预期”债务管理惯例是否动摇的疑虑。然而，扩大回购的效果有限，30年期国债收益率近期仍升至2002年以来的峰值水平。上周10年期和30年期国债拍卖虽然需求尚算稳健，但均出现自2000年以来最高的尾差，显示市场对高收益补偿的诉求并未消退。若贝森特决定在长端进一步减量，财政部将面临几种替代方案：扩大短期国库券发行、增加2至5年期国债供给、引入与有担保隔夜融资利率（SOFR）挂钩的一年期浮动利率票据，或缩减季度现金余额目标。财政部定于11月2日更新季度借款需求及现金余额预测。
市场影响分析
- 利率：削减20年期供给可能令“驼峰”交易走陡，20年期相对10年期和30年期走强。更多短债发行将压制前端收益率，并可能使曲线整体趋陡。
- 股市：若长端收益率因此回落，将缓解成长股和AI相关标的的贴现率压力。但若市场将其解读为财政失控，风险资产可能因通胀和信誉担忧而遭抛售。
- 信用债：AI超大规模企业的长端公司债供给仍是竞争力量。国债长端缩量可能略微缓解公司债利差压力。
- 汇率与商品：被视为财政退缩的举措可能打压美元并支撑黄金作为对冲。若被视为可信的降本之举，则对美元中性偏多。
- 加密资产：比特币等风险敏感型数字资产将随流动性预期波动。前端条件宽松是支撑，但“恐慌信号”叙事可能引发联动下跌。
投资者要点
- 关注周五一级交易商调查问卷和11月4日再融资声明，以捕捉首批硬信号。
- 花旗的交易建议：布局20年期国债跑赢10年期国债。
- 法国巴黎银行警告，取消20年期可能被市场解读为恐慌信号，暗示财政部政策工具箱已告枯竭，进而激励债券自警团出手施压，并导致市场流动性下降。
- ING集团美洲研究主管Padhraic Garvey认为基准预期是维持现状不变，但财政部目前处于高度灵活状态，若认为能压低融资成本，完全准备好将发行向曲线不同区间迁移。
- 对组合构建而言，风险是双向的：供给削减可支撑长端价格，但削减的原因与削减本身同样重要。
