AI設備投資のピークが迫る：ゴールドマン・サックス、スーパーテーマは両面ストーリーに変わりつつあると指摘

TREE NEWS 報道：市場の支配的な物語として3年間続いた後、AI投資サイクルは転換点に近づいている可能性がある。最近のポッドキャスト討論で、ゴールドマン・サックスの幹部3人—ヘッジファンドカバレッジ担当グローバル責任者のトニー・パスクアリエッロ氏、リスク担当グローバル責任者のジョシュ・シフリン氏、ゴールドマン・サックス・リサーチのシニアアドバイザーのドミニク・ウィルソン氏—は、AI設備投資の成長率のピークが間近に迫っており、市場のAIに対する価格付けが一方的な楽観論から、上振れと下振れの両方を天秤にかける両面的な議論へと移行したと主張した。

ビッグテックの決算が集中した週の後の10月29日に録音されたこの対話は、連邦準備制度（FRB）の進路とマクロリスクの状況にも触れた。ウィルソン氏は、AIが「超強化されたテーマ」から「より従来型の物語」へと移行し、成長率のピークは「おそらくかなり近い」と述べた。

AIがもはや一方方向の賭けではなくなった理由

ウィルソン氏によれば、3つの力が収束しつつある。第一に、市場価格はすでに非常に楽観的な期待を織り込んでいる。第二に、投資の成長はピークに近づいている。第三に、この投資ブームを支える信用需要が市場に影響を及ぼし始めている。これらが相まって、AIは「信仰に基づく」取引から「会計に基づく」取引へと移行し、投資家は資金調達環境、利益の実現、金利を精査する必要がある。

ウィルソン氏は、昨年6月のAI関連株の「バブル的なピーク」以来、特にインフラ分野におけるAI領域全体の価格付けが現在の水準を正当化するにはかなり楽観的な道筋を必要とすると同社が懸念してきたと指摘した。直近の決算シーズンはもはや一方的な情報を提供していないと同氏は述べた。「決算面で目にするのは散布図だ」と同氏は言う。「当社自身の予測では、投資のインパルスのピークはおそらく遠くない。成長は続くが、成長率のピークはかなり近い可能性が高い」。

同氏は3つの具体的なひび割れを挙げた。ビッグテックの資金調達需要によるクレジットスプレッドへの断続的な圧力、マネタイズ経路に関する根強い疑問、そして以前のような均一性ではなく決算パフォーマンスのばらつきである。重要なのは、ウィルソン氏が設備投資の絶対的な減少ではなく、成長率のピークについて語ったことだ。

決算は指数を支えるが、ブレイクアウトを後押ししない

過去6カ月間、S&P 500とナスダックはほぼ横ばいで推移した。パスクアリエッロ氏はこの力学を綱引きと表現した。金利、エネルギー、クレジットが逆風となる一方、決算が持ちこたえている。今決算シーズンは「表面的には問題ない」が、フォワード利益の修正は第1四半期や第2四半期に見られた上方修正にははるかに及ばなかった。「持ちこたえるには十分だが、もう一度ブレイクアウトするための燃料を加えるには不十分だ」と同氏は述べた。

同氏はさらに、通年の利益成長は最終的に印象的なものになる可能性があり、同氏の指標ではおそらく30%近くかそれ以上になるかもしれないが、その数字は大部分がすでに織り込まれていると付け加えた。市場は今、新たな触媒を必要としている。

FRB：市場は利上げを織り込みすぎている

シフリン氏はFRBの10月会合をハト派的に解釈し、追加利上げに対する市場の価格付けは行き過ぎだと主張した。同氏の基本シナリオは、12月にあと1回、おそらくそのあともう1回の利上げだが、「最終的な利上げ回数は市場が現在予想しているよりも少ない可能性が高い」というものだ。同氏は60〜65ベーシスポイントの追加引き締めが織り込まれていると指摘した。「12月に利上げするとは思うが、それで終わりかもしれない。もう1回あるかもしれない」と述べた。

ウィルソン氏も同意し、以前の金利上昇の一部は10年フォワードOISが約5.20%に達したことによるもので、これは過去20年の政策サイクルのピークに近いと指摘した。同氏はまた、AIの物語の揺らぎが成長懸念を通じて利回りを圧迫しているとも述べた。

マクロリスクの壁：中東が最大、原油の下振れは過小評価

シフリン氏は中東情勢のエスカレーションを最大の短期的な成長リスクとして挙げた。逆に、緊張緩和と原油価格の下落は株と債券の両方にとってプラスとなる。しかしウィルソン氏は、市場はイランをめぐる地政学に関して原油にすでに相当なリスクプレミアムを織り込んでいると主張した。中間選挙後の2〜3週間で大規模なエスカレーションが起きなければ、「市場はそれを恐れていたよりも良いと受け止める—実質的な進展がなくても、悪いニュースがないだけで十分だ」。

年末に向けて、シフリン氏の最も確信度の高い取引は、米国、欧州、英国の世界的なフロントエンド金利のロングであり、中央銀行が織り込み済みよりも少ない動きしかしないとの見方と、信用市場の変動があればフロントエンド利回りが低下するという見方に基づいている。

投資家への主なポイント

AIはもはや一方方向の賭けではない。設備投資の成長率のピークは近く、投資家は広範な楽観論ではなく、資金調達環境、マネタイズ、決算のばらつきに注目すべきだ。
決算は指数を支えているが、けん引はしていない。新たな触媒がなければ、主要指数は横ばい推移を続ける可能性があり、主導権は別の銘柄へローテーションする可能性がある。
FRBは織り込み済みよりも少ない利上げにとどまる可能性がある。フロントエンド金利のロングは確信度の高い取引であり、特に信用市場が揺らぐ場合にそうだ。
地政学リスクは両面的だ。中東のエスカレーションが最大の脅威だが、エスカレーションが現実化しなければ原油の下振れは過小評価されている可能性がある。