スタンダードチャータード、Ethenaの合成ドルモデルに賭ける
TREE NEWS 報道： スタンダードチャータードはEthenaのリサーチカバレッジを開始し、そのガバナンストークンであるENAが2028年末までに2ドルに到達する可能性があると予測した。これは現在の水準から約10倍の上昇に相当する。同行のアナリストは、Ethenaを世界第4位のステーブルコイン発行体と位置づけており、Tether、Circle、Skyに次ぐ規模である。また、利付きステーブルコイン発行体の中ではSkyに次いで第2位にランクされている。その旗艦商品であるUSDeは、市場キャップ100億ドルの閾値を突破した史上最速のステーブルコインである。
なぜ銀行が合成ドルに注目するのか
Ethenaの台頭が重要なのは、オンチェーンでドル建て流動性がどのように創出されるかにおける構造的変化を象徴しているからだ。財務省証券をカストディに保有する法定通貨担保型の発行体とは異なり、USDeはデルタニュートラルな合成ドルである。暗号資産を担保として保有しつつ、同額の無期限先物をショートすることで価格エクスポージャーを中和し、ファンディングレート収入をsUSDeを通じて保有者に還元する。この設計により、受動的な決済トークンではなく、DeFiネイティブの利回り付き商品となっている。
スタンダードチャータードのカバレッジは2つの理由で注目に値する。第一に、セルサイドのリサーチ部門がステーブルコイン発行体を、暗号資産の珍品ではなく、持続的な手数料収入を持つ投資可能な株式類似のビジネスとして扱うようになったことを示している。第二に、同行のバリュエーション枠組みは、その利回りがポジティブなファンディング環境に依存するという根強い批判があるにもかかわらず、デルタニュートラルモデルを拡張可能なものとして暗黙に支持している。
競争環境
- TetherとCircleは時価総額で支配的だが、保有者にネイティブな利回りを提供していない。
- Sky（旧MakerDAO）はDAI/USDSで利付きステーブルコインカテゴリーを開拓し、その指標では依然最大である。
- Ethenaは中央集権型取引所、レンディング市場、リステーキングプロトコル全体への統合に牽引され、どの前身よりも速く成長した。
鍵となる問いは持続可能性である。Ethenaの経済性は、無期限ファンディングレートが正に留まることに依存している。ファンディングが長期にわたりマイナスとなる環境では、利回りは圧縮または逆転する。プロトコルはそのリスクを緩和するため、準備金、保険基金、他の担保タイプへの分散を重ねてきたが、モデルは依然として広範な市場環境に反射的である。
今後の見通し
スタンダードチャータードの予測が正しければ、ENAの進路はトークン投機よりも、USDeが担保スタック、決済レール、機関投資家の決済に継続的に統合されるかどうかにかかっている。利付きステーブルコインに関する規制の明確化、特に米国とEUにおけるそれが決定的な変数となる。有利な枠組みは採用を加速し、同行のテーゼを裏付ける可能性がある。利付きドルトークンを対象とする制限的な規則は上昇余地を制限するかもしれない。いずれにせよ、大手銀行が合成ドルのガバナンストークンに目標株価を付けることは、このセクターの成熟点を示している。
