野村警告：AI資本の撤退がドル最大の新リスク

TREE NEWS 報道： AI主導の資本が米国資産に大量流入していることが、ドルの安全資産としての地位を静かに変容させており、反転すれば通貨は三つの面で同時に圧力を受ける可能性があると、野村のG10為替戦略責任者ドミニク・バニング氏は指摘する。リサーチノートでバニング氏は、AIトレードが巻き戻されれば「ドルが過去のように恩恵を受けるかどうかははるかに不確実だ」と警告した。先週、初期の警告サインが現れた。AIバリュエーションのストレス期間中、安全資産への資金逃避はドルではなく、主に日本円とスイスフランに向かった。

ホットマネーの流入がドルのリスクプロファイルを変える

近年、外国資本はAIブームが約束する超過リターンに惹かれ、米国のメガテック株、ハイパースケーラー企業の社債、送電網インフラに殺到している。これによりドルは、より速い成長、より高い金利、米国資産への根強い外国需要に支えられた「アメリカ例外主義」への集中投資となっている。ウェルズ・ファーゴのグローバル為替戦略責任者エリック・ネルソン氏は、これらの流入を新興国で一般的な「ホットマネー」に例える。すなわち、米国の成長、金利、技術バリュエーションに対する認識が変われば、迅速に売買され得る機関投資家主導の資本である。コンベラのチーフ為替・マクロ戦略家ケビン・フォード氏は、「AIトレードが疑問視されると、AIトレードとドルの相関は以前よりはるかに重要になる」と述べた。米国株への外国流入は記録的な高水準にある一方、外国直接投資は遅れており、資本の多くは長期的な戦略的ポジションではなく、迅速に再配分可能なポートフォリオ投資であることを意味する。

ドルへのAIの押し上げは三つの面で反転し得る

AIブームは主に金利期待を通じてドルを押し上げてきた。「AIトレード全体が米国金利の上方再評価を導き、それがドルを押し上げた」とCIBCキャピタル・マーケッツの為替ストラテジスト、ノア・バッファム氏は言う。その連鎖が途切れれば、結果は複数の角度からドルを打撃し得る。第一に、AI投資のリターンが失望させれば、成長期待の下方修正が連邦準備制度理事会（FRB）に利下げを強要し、ドルの利回り優位性を損なう。第二に、国内投資の減速は「例外主義」の物語を突き崩す。第三に、米国社債・株式への機関需要の減退はドルの構造的支えを弱める。市場のストレスシグナルはすでに可視化している。コアウィーブのような高レバレッジのクラウド企業のクレジット・デフォルト・スワップ（CDS）スプレッドはここ数週間で急拡大し、関連株にも波及している。「CDSからは、端からほつれ始めている兆候が見える」とスコシアバンクのチーフ為替ストラテジスト、ショーン・オズボーン氏は述べた。

ドットコムバブルからの教訓

歴史は、株安だけではドルを暴落させるのに十分でないことを示している。ネルソン氏は、2000年3月にナスダックがピークを付けた後、ドルはほぼ2年間強さを保ち、ワールドコムのような企業の破綻が米国クレジット市場を混乱させ、世界成長が回復した後に初めて崩れたと指摘する。しかし、現在のAIインフラ構築はドットコム時代よりも米国中心であり、脆弱性を集中させている。ネルソン氏のデータによれば、実質貿易加重ドルは1973年以来12年連続で長期平均を上回っており、これは記録上最長の連続期間である。2000年と比較すると、外国資本は株式と社債により集中し、FDIは弱い。さらに、ワシントンは現在大きな財政赤字を抱えており、2000年のテックピーク時の財政黒字とは異なり、反循環的な刺激策の余地はほとんどない。すべての極端なシナリオがドル安要因というわけではない。ストレスが体系的なドル流動性危機にエスカレートすれば、2008年と2020年3月の前例が示すように、投資家はドル建て債務を満たすためにドルを奪い合い、強力だが短命な需要を生み出す。

重要なシグナル：米国固有の信用・成長ストレス

ネルソン氏は、ドルの深い調整の引き金はテック株が下落するかどうかではなく、ストレスがFRBの政策経路に対する期待を変える「米国固有の信用・成長問題」に発展するかどうかだと強調する。そうなれば、円が最大の受益者となる可能性が高い。「大規模なドル再評価や売りに対する世界の投資家の感応度はかなり高い。2027年に向けて、これは監視する価値のあるドルの脆弱性だ」とネルソン氏は述べた。一部の市場参加者は、トランプ大統領の広範な関税がドル安を引き起こした2025年4月以来、ドルが最も重要な形で世界市場の中心的なリスク変数として再浮上していると考えている。

投資家向けの要点

ドルリスクは今やAIセンチメントと連動：ドルの安全資産としての魅力は、AIトレードが持ちこたえることにますます条件付きになっている。投資家はAI関連の信用スプレッドと株価バリュエーションを通貨の先行指標として監視すべきだ。
米国固有の信用ストレスに注目：ドル売りの重要な引き金はテック株の下落そのものではなく、ストレスが米国クレジット市場と成長期待に広がるかどうかである。
リスクオフでは円とスイスフランがアウトパフォームする可能性：最近の資金フローは、AI関連のストレス下で、円やスイスフランのような伝統的な安全資産がドルより先に需要を集める可能性を示唆している。
財政制約が政策対応を制限：大きな赤字を抱える米国は、2000年よりも反循環的刺激策の余地が少なく、成長不安時のドルの下振れリスクを増幅させる可能性がある。
体系的な流動性危機は例外：深刻な世界的ドル資金逼迫は、2008年や2020年のように、短期的なドル高を依然として引き起こし得る。