モルガン・スタンレー債券チーム、ディストレスト債とフロンティア市場で債券の「失われた10年」を克服

TREE NEWS 報道：モルガン・スタンレーの債券ポートフォリオ運用チームは、伝統的なコア債券投資が何年も投資家を裏切り続けてきたと主張し、プラスリターンへの道は市場で敬遠されている2つの領域――ディストレスト債とフロンティア国の現地通貨建て債券――にあると論じている。同チームのファンドは、2008年の金融危機以降ほとんどの債券ポートフォリオを定義してきたデュレーション重視の投資適格債の手法から意図的に逸脱することで、堅調なリターンを生み出してきた。

その主張の核心は単純な算数にある。過去10年の大半において、高格付けの国債・社債の利回りはインフレ率近辺かそれを下回り、バイ・アンド・ホールドの投資家は実質マイナスのリターンを抱えることになった。2022年に金利がようやく急上昇すると債券価格は崩壊し、ブルームバーグ米国総合指数は記録上最悪の年の一つとなった。伝統的な「安全」債券配分はポートフォリオを守らなかった――それ自体が損失の源泉だった。

運用担当者が実際に行っていること

低いクーポンとデュレーションリスクを安全の代償として受け入れるのではなく、同チームは以下に配分している：

ディストレスト債： リストラ中またはその瀕前にある企業の債券を大幅な割引で購入する。リターンは金利ではなく、回収価値と法的手続きから生まれる。
フロンティア現地通貨建て債： より小規模な新興国の現地通貨で発行されるソブリン債および準ソブリン債。多くの場合高い名目利回りを伴い、国のファンダメンタルズが改善すれば通貨高の恩恵を受けられる。

どちらの戦略も金利主導ではなく、クレジットとイベント主導である。この区別は重要だ。つまりファンドのリターンは、FRBの政策金利の方向性ではなく、企業固有の結果と国レベルのマクロ修復に結びついている。

市場への影響

このアプローチが勢いを得れば、その影響は資産クラスをまたいで現れる可能性がある：

米国債と投資適格クレジット： 長期デュレーション・低利回り債からの継続的なローテーションは、FRBが短期金利を引き下げてもタームプレミアムに上昇圧力をかけ、イールドカーブをスティープ化させるだろう。
ハイイールド債とレバレッジドローン： ディストレスト案件を追う資本の増加は最弱のクレジットのスプレッドを圧縮しうるが、同時に負債管理取引やアメンド・アンド・エクステンド案件の波を煽る。
新興国・フロンティア通貨： 現地通貨建て債への専用の資金流入は、信頼できる財政・金融のアンカーを持つ国の債券を支え、そうでない国を罰するだろう。
株式： ディストレスト債ファンドはしばしば問題企業の債券、そして後にその株式の最初の買い手となる――その活動はリストラクチャリングとM&Aサイクルの先行指標である。
暗号資産： 「安全」な配分とは何かという広範な再考は、代替的な価値貯蔵手段の根拠を強める。ただし暗号資産ははるかにボラティリティの高い代替物であり、債券商品ではない。

投資家にとってなぜ重要か

この話は一つのファンドよりも、機関投資家が債券をどう捉えるかという構造的転換に関するものだ。40年間、債券は利回りが高く始まり下落したため、インカムとバラストの両方をもたらした。そのレジームは終わった。総合指数をリスクフリーのアンカーとして扱い続ける投資家は、それが信頼できるインカム源でも信頼できるヘッジでもないことに気づくかもしれない。

実践的な結論は、債券を放棄することではなく、それらを単一の均質な資産として扱うのをやめることだ。デュレーション、クレジット、通貨、法的回収のリスクはそれぞれ異なるエクスポージャーであり、それぞれが今や2010年代とは異なる価格付けになっている。単にデュレーションを貸し出すのではなく、個々のクレジットやソブリンを引き受けようとする運用担当者は、その対価を得ている。

主なポイント

コアの投資適格債は何年も低い実質リターンにとどまってきた。2022年の下落は、金利上昇時にデュレーションがほとんど保護を提供しないことを露呈した。
モルガン・スタンレーの債券チームは、ディストレスト債とフロンティア現地通貨建て債を、利回り低下に依存しないリターン源として指摘する。
これらの戦略への配分増加は、イールドカーブをスティープ化させ、弱いクレジットのスプレッドを縮小させ、一部のフロンティア通貨を支えるだろう。
投資家へのメッセージは、単一の「債券」バケツではなく、クレジット・通貨・イベントリスクにまたがる債券内での分散である。