MSCIがビットコイン・トレジャリーの巨人2社を除外
MSCIは11月30日の取引終了後、Strategy（旧MicroStrategy）とMetaplanetを指数から除外し、SharpLinkをウォッチリストに加える。この決定は、株式発行を通じてBTCを蓄積し、パッシブ指数への資金流入によって加速してきた、いわゆる「ビットコイン・トレジャリー企業」モデルにとって重大な転換点となる。
実際のパッシブ売り圧力
以前に推定された28億ドルの強制売りは、今となっては過大評価に見える。更新された試算では、実際のパッシブ資金流出は約15億9,000万ドル、発行済み株式の約3.2%に相当する。依然として無視できない規模だが、当初の懸念ほど壊滅的ではなく、市場が指数除外の相当部分をすでに織り込んでいることを示唆している。
mNAV：フライホイールの弱点
より懸念されるのは、mNAV（時価総額対純資産価値）の崩壊で、わずか1.08倍まで下落している。トレジャリー企業モデルは、株式が原資産のビットコインに対してプレミアムで取引されることで機能し、企業は希薄化を伴わずに増資してより多くのBTCを購入できる。1.08倍では、その裁定機会はほぼ枯渇している。意味のあるプレミアムがなければ、資金調達のフライホイールは失速し、企業は取得の減速や資産売却を余儀なくされる可能性がある。
セクターへの影響
- Strategyは依然として最大の企業BTC保有者だが、プレミアムは急激に圧縮され、低コストでの資金調達能力が制限されている。
- Metaplanetは、日本のStrategyとも言える存在だが、流動性基盤がより小さく、同様の圧力に直面している。
- SharpLinkやその他の小規模トレジャリーは、MSCIがさらなる除外を進めれば、より厳しい審査に直面する可能性がある。
より広いメッセージはこうだ。パッシブ指数への組み入れはビットコイン・トレジャリー企業にとって強力な追い風だったが、永続的な補助金ではない。指数プロバイダーが適格性を再評価するにつれ、市場は純粋なBTC蓄積よりも、真の営業キャッシュフローや差別化された戦略を持つ企業をますます評価するようになるだろう。
今後の見通し
投資家は2つのシグナルに注目すべきだ。mNAVが1.0倍を上回って安定するかどうか、そしてトレジャリー企業が転換社債、優先株式、資産売却といった代替の資金調達へと軸足を移すかどうかである。mNAVが1.0倍を下回れば、モデルは反転し、セクターは統合に向かう可能性がある。11月30日は終わりではないが、ビットコイン・トレジャリーにとってより規律ある時代の始まりとなるかもしれない。
