トークン化株式が18カ月で533%急増、しかし欧州の市場監視機関は構造的リスクを指摘
TREE NEWS 報道： 欧州証券市場監督局（ESMA）の新たな分析によると、トークン化株式の時価総額はわずか18カ月で約3億ユーロから約19億ユーロへと拡大した。同規制当局が2026年上半期についてまとめた半期報告書「Trends, Risks and Vulnerabilities」では、トークン化株式に特別セクションが設けられ、爆発的な成長とともに高まる構造的懸念の両方が強調された。
ESMAの中心的な警告は、同一の原資産株式に紐づくトークン化商品を複数バージョン発行することが流動性を分断しかねないという点にある。市場を深化させるどころか、同じ株式に対する競合するトークンのラッパーが注文板を分裂させ、価格発見機能を弱め、裁定の非効率を生み出すことで、トークン化の約束そのものを損なう可能性がある。
オフショア・ラッパー問題
報告書は、多くのトークン化株式商品がオフショアで組成され、実際の株式によって1対1で裏付けられていると宣伝されていると指摘する。実際には、ESMAはこうした商品をラップ証券として分類している。原資産株式はオフチェーンで記録されたままであり、オンチェーンに単一の真実の情報源は存在しない。所有権の検証は仲介業者の連鎖に依存し、複雑さとカウンターパーティリスクの層が加わる。
おそらくさらに憂慮すべきことに、ESMAは多くの取引が真のアトミック決済——ブロックチェーン基盤が実現するはずの証券と現金の同時受け渡し——を達成していないことを明らかにした。アトミック決済がなければ、トークン化株式は従来の清算の摩擦の多くを再現しつつ、新たな技術的・法的な不確実性を持ち込むことになる。
これがRWAナラティブにとって重要な理由
トークン化株式は、より広範な現実世界資産（RWA）セクターの旗艦ユースケースであり、24時間365日の市場、分割所有、プログラマブルな決済という約束のもとに、数十億ドル規模の機関投資家資本を引き寄せてきた。ESMAの調査結果は、現在の実装がそうしたビジョンに届いていないことを示唆している。
- 流動性の分断：同じ株式の複数のトークンバージョンが取引所間で取引量を希薄化させる。
- オフチェーン依存：オンチェーンの真実の情報源が存在しないことで、信頼できる仲介業者が再び介在する。
- 決済のギャップ：非アトミック決済は、トークン化が排除を目指すカウンターパーティリスクを温存する。
成長軌道そのものが注目に値する。18カ月で533%の増加は、主要取引所や証券会社がトークン化株式の提供を模索する中で、機関投資家の真の需要を示している。しかしESMAの報告書は、証券とそのデジタル表現の境界を曖昧にする構造を規制当局が迅速に精査し始めていることを示唆している。
今後の見通し
ESMAの分析は、MiCA枠組みとMiFID IIがすでにトークン化証券を規制する手がかりを提供している欧州連合において、より厳格な監督上の期待を予告するものと思われる。発行体は、トークン構造の標準化、裏付けに関するより明確なオンチェーン証明の提供、真のアトミック決済能力の実証を迫られる可能性がある。
トークン化株式市場の次の段階では、業界が流動性を分断するのではなく統合できるかが試される。もしできなければ、機関投資家の勢いが高まるまさにその時に、規制介入によって採用が減速するリスクがある。19億ユーロというマイルストーンは印象的だが、ESMAは、構造的健全性を伴わない規模は次の規制サイクルを生き残れないかもしれないと示唆している。
