トークン化国債が脇に退き、トークン化株式がRWAの脚光を浴びる
過去2年間、現実世界資産（RWA）のトークン化における最も重要なストーリーは、ほぼ完全に米国債を中心に展開してきた。ブラックロックのBUIDLファンドやサークルのUSYCから、フランクリン・テンプルトンやオンド・ファイナンスに至るまで、トークン化された政府債務は、伝統的金融がブロックチェーンのレールに乗り入れるための最もクリーンな入口として広く喧伝されてきた。だが、そのナラティブは今、変わりつつある。
なぜ国債が第一波を主導したのか
トークン化国債が成功したのは、あるシンプルな問題を解決したからだ。すなわち、暗号資産保有者がチェーンを離れることなく、遊休ステーブルコインに利回りを求めるという問題である。BUIDL、USYC、オンドのOUSGといった商品は、短期の政府エクスポージャー、日次アテステーション、そして場合によっては24時間365日の決済を提供した。その訴求力は強く、トークン化国債の総ロック価値（TVL）は数百億ドル規模にまで上昇した。
しかし、このトレードには構造的な天井がある。国債利回りはFRBの政策金利の関数であり、利下げ期待が高まるにつれて、トークン化Tビル（短期国債）の利回り優位性は縮小する。さらに重要なのは、国債が低マージンでコモディティ化された商品だという点である。すべての発行体が同じイールドカーブを追いかけており、差別化の余地はほとんどない。
株式が舞台に登場
今、トークン化株式が次のフロンティアとして浮上している。国債とは異なり、株式は値上がり益、配当の流れ、そして特定企業へのエクスポージャーを提供する。はるかに豊かな設計空間だ。各プラットフォームは、上場企業のトークン化株式、トークン化ETF、そして従来の証券会社インフラでは太刀打ちできない24時間365日のセカンダリーマーケットを実験している。
- 利回り＋アップサイド：株式はインカムとキャピタルゲインを兼ね備え、Tビルよりも魅力的なリスク・リターン特性をトークン保有者に与える。
- グローバルアクセス：トークン化株式は、米国の証券口座へのアクセスが限られている地域の投資家にもリーチできる。
- コンポーザビリティ：トークン化株式はDeFiレンディング市場で担保として利用でき、新たな利回り戦略を解き放つ。
これがRWAセクターにとって意味すること
国債から株式への軸足の移動は、市場の成熟を示している。RWAの第一段階は、トークン化が機能することを証明することだった。すなわち、現実資産をオンチェーンで決済し、保管し、監査することである。第二段階は、トークン化資産が単に安全であるだけでなく有用であることを証明することだ。株式、プライベートクレジット、コモディティはいずれも、短期の政府債務よりもその要請によりよく合致する。
規制の明確さが依然として鍵となる変数である。トークン化株式は証券法、カストディ規則、市場構造規制の交差点に位置しており、発行体は寄せ集めの規制体系を巧みにかいくぐる必要がある。しかし、進む方向は明らかだ。RWAトレードは多様化しており、国債はもはや唯一の選択肢ではない。
今後の見通し
今後12〜18カ月、トークン化株式がRWAのヘッドラインを席巻するとみておくべきだ。伝統的資産運用会社、取引所、DeFiプロトコルがこぞってインフラ構築を競うだろう。国債は中核的配分として残り続ける。すなわち、あらゆるポートフォリオのリスクフリーのアンカーである。しかし、国債はますます基盤となり、ヘッドラインではなくなっていく。RWAのストーリーは「安全な利回り」から「リアルな市場」へと移行しつつある。
